园区中国3:孵化中国
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一、无流动,不孵化

美国、以色列这些创新活跃的国度告诉我们,没有一个发达的创业资本市场,就不可能有活跃的科技创新和健全的风险投资。“无流动,不孵化”,发达的资本市场,主要解决流动性的问题,如果孵化器不能流动起来,也就不可能充分发挥其孵化产业的功能。

众所周知,无论是孵化器,还是在孵的创业型企业,都并不是以银行为代表的金融资本所青睐的对象。从孵化器诞生那一刻起,孵化器投融资就是横亘在从业人士面前的一道巨大难题。在中国,直到今天,这道难题依然没有办法可以解决,即便是创业板、新三板、股交中心、科创板、战略新兴产业板齐齐汇聚。

这道难题,简而言之,无非“进”“退”二字。

“进”,即进入机制,创新资金包括风险资金及其他资金(包括民间资金),这些资金很难进入被孵企业,因为它们没有进入的媒介和平台,很难获得优秀被孵企业的相关信息,并对这些企业进行专业的考察,以至于他们不能进入,也不敢进入。

“退”,即退出机制,主要是指这些资金即便能够进入被孵企业,也可能因为没有正常的退出机制和相应渠道,而面临不可预测的风险。因此,创新进退机制,构建创新资金的进退通道,是孵化器产业发展繁荣的重要基石。

我们可以来对比一下美国,在这里,风险投资和孵化器被称为一对“孪生兄弟”,二者极好地解决了创新资金的进退问题。

在美国,风险投资因科技创业应运而生,对创业企业具有在商业策划、管理、迅速发展等方面的强大提升作用,使孵化器与风投的结合构成一种“双赢”战略。孵化器对创业者的“聚集”和对创业企业“种子期”的资本注入,使风险资本寻求投资对象的成本和风险大大降低。风险投资资本的后续跟进,使创业企业获得了立足的发展资金、管理经验和上市渠道,提高了孵化器的孵化质量和孵化效率。

而在中国,金融这一条腿在孵化器体系里先天不足,除了监管和体系因素之外,孵化器内的企业投资缺乏退出机制也是一个重要的掣肘。创业企业抱怨:“风险投资公司怕风险。”风险投资公司也有难言之隐:“没有退出机制,我们投的钱何时才能回家?”

更何况,孵化器自身也需要一个健全的投融资体系来支撑,在市场化的机制下,公司制的孵化器必须能够找到一条持续“输血”的通道。但在中国,想要实现这一点同样非常困难。中国第一家孵化器东湖创业中心,是靠着国家科委下拨的70万元“巨款”,以及当地政府和武汉东湖高新区管委会的拨款,才渡过了初创时的难关。

据统计,目前国内孵化器的收入结构总体上仍然以房租收入为主,比例接近50%,单一的融资渠道,让孵化器的发展举步维艰,也限制了更多社会资本进入的步伐。

在这种困境下,我国的孵化器应该如何针对此现状走出一条既符合孵化器的发展规律,又符合我国实情的道路,成为近30年来孵化器从业人士汲汲以求的目标。

需要强调的是,我们在这一章节中谈到的孵化器投融资,其实是一个广义的概念,既包括孵化器本身作为一个资产的投融资,也包括孵化器内的孵化企业的投融资,见图2-1。

图2-1 孵化器融资体系构成

孵化企业融资和孵化器投融资之间存在着比较紧密的关系,主要体现在三个方面:

首先,孵化器建立孵化基金通过债权或股权方式对孵化企业进行投资,由于孵化器可以为孵化企业提供创业辅导,孵化器对孵化企业投资的效果将可能优于传统的风险投资机构。

其次,孵化器可以为孵化企业吸收包括债权和股权等各类资金提供平台。就股权投资而言,孵化器不仅可以成为孵化企业吸收股权资金的窗口,而且更重要的是它可以成为孵化企业产(股)权交易的平台。由于股权投资是孵化企业的主要资金来源,因此股权流通市场的建立对于孵化企业的融资来说相当重要。

最后,孵化器可以成为孵化企业融资的信息平台。对于天使投资和风险投资者而言,孵化器可以成为信息交流的载体,为各类投资者尤其是个体投资者寻找和甄选项目提供较好的条件。

孵化企业的基本融资工具见图2-2。

孵化企业融资拥有政府资金支持和市场化融资这两种性质的融资渠道。其中市场化融资方式包括债权和股权两类,债权类工具的特点是设定固定的偿还期和利息条款,而股权类工具的特点是拥有对企业净资产的索取权,且承担一定的风险,但同时享受相应的收益。

就市场化融资渠道而言,对于风险较高的成长型高科技企业,在初创期现金流出较多而流入较少,因此在现金流不稳定的基础上较难发行包含固定条款的债务工具,也较难获得商业银行贷款。而对股权工具而言,由于孵化企业具有较高的成长性,可以满足股权持有者对风险收益的要求,因此孵化企业融资主要使用股权工具,具体包括天使投资、孵化器投资和创业板上市融资等。

图2-2 孵化企业融资基本工具

股权融资是孵化企业融资的基本渠道,但孵化企业大都处于初创期,较难直接从投资者那里获取资金,另外投资者也较难获得孵化企业的有关信息,因此有必要建立孵化企业和投资者之间的信息沟通渠道。同时股权融资的重要方面是股权的退出机制,缺乏退出渠道将阻碍股权资金进入,如此一来,要研究孵化企业股权资金的进入问题,就必须要研究孵化企业股权投资的退出途径。

股权退出的具体途径包括回购、协议转让、孵化企业产权交易和创业板市场等。虽然回购和协议转让可以实现股权退出,但成本较高,因此更加完善的方式是产权报价系统。

因此,建立一套效率较高的孵化企业产权报价信息系统,一方面可以构造投资者和孵化企业之间的信息沟通机制,另一方面便于有关投资者孵化企业股权投资的进入和退出。关于这一点,我们会在后面具体详述武汉是如何首吃“孵化企业产权报价信息系统”这只螃蟹的。

孵化器投资包括不动产投资和孵化企业投资这两个方面。就不动产投资来看,虽然孵化器不动产投资属于房地产投资的范畴,但孵化器不动产投资与商业性房地产投资还是存在着一定的区别:一方面在于孵化器不动产资金的回收主要来源不是房地产的出售和出租,而是孵化器对孵化企业提供孵化服务和孵化投资取得的收入;另一方面在于孵化器不动产培育中小科技企业,可以在地价和有关税费方面获得政府的有关支持。由此,孵化器不动产融资体系的设计可以在一定程度上借鉴房地产融资的工具和手段,同时需要充分考虑孵化器不动产的特点。

孵化器对孵化企业的投资,虽然具有风险投资的特征,但因为孵化器对孵化企业比较熟悉,并且可以进行经常性监控,所以投资风险相对而言还是较小的。

从融资对象而言,孵化器融资可以分为两个层面,第一个层面是以孵化器整体作为对象的融资,另一方面是以孵化器的单项资产为对象进行的融资,由此在融资对象上可以进行选择。由于孵化器的特殊性,以孵化器的单项资产作为融资主体对投资者来说,可能更具有吸引力,见图2-3。

图2-3 孵化器融资体系

孵化企业成长至少要经过四个阶段:种子(研制开发)阶段、初创(事业开创)阶段、幼稚(早期发展)阶段和产业化(成熟)阶段。从不同阶段的资金筹集情况来看,在进入产业化阶段后企业逐渐走向成熟,其技术和产品展示出了较好的前景,这个阶段企业可以筹集到最大量的发展资金。但是在前三个阶段,孵化企业规模尚小,市场前景不明朗,投资风险较高,所以较难获得资金投入进行发展。

从孵化企业的投资来看,由于孵化企业大多是处于初创期的科技企业,因此所吸收的投资基本上是愿意承担较大风险并追逐高收益的资本。在早期,孵化企业通常盈利较为困难,甚至会产生亏损,但是一旦成功却会带来几十甚至上百倍于投入资金的高回报。银行信贷资金出于控制风险的要求,往往不愿意对孵化企业贷款,而风险投资机构又需要审查孵化企业的产品市场、股东和股本结构、财务信息等是否达到投资要求,这些要求对于初创企业来说门槛往往会设定得比较高。

如何促进孵化器进入债券市场,推动高科技企业尤其是中小科技企业走向债券市场是一个世界性的难题,很多高新区和孵化器运营者都在不断思考和探索,如何促进企业行业内部的整合并购同金融机构相结合做一些服务,比如如何提供并购标的、如何设计并购产品、如何设计并购结构等。

在股权和债权都比较困难的情况下,目前孵化企业融资主要依靠政策性的孵化基金(包括美国、欧洲、以色列都有不同类型和机构的孵化基金)、政策性金融机构(如日本的中小企业金融公库、国民金融公库和工商公会中央金库等),当然也包括政府给予中小企业的担保、扶持、优惠、减免等。

不过,随着互联网金融的发展和繁荣,已经开始有很多孵化器运营者尝试用P2B的方式来解决初创企业的融资。例如天津第一个民营国家级孵化器鑫茂集团,发行了一款P2B理财产品,试图以融集社会资本来支持孵化器内中小微企业的融资需求;上海的张江高科也正在探索这种互联网金融P2B的融资解决方案;另外,名目繁多的众筹咖啡式孵化器,同样也是一种孵化器融资的创新思路。

中国的孵化器投融资探索,主要是基于孵化器本身的投融资和孵化企业投融资两个层面进行。在本章中,我们将承接上一章东创中心的内容,来回顾中国孵化器诞生之地武汉对于这两个层面的探索——孵化企业产权报价系统和产权式孵化器。